一個保守投資人對生技製藥股的看法

生技製藥業是一個結構非常特殊的產業,具有鮮明的經濟特色,值得深入研究。
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第168期
林茂昌
林茂昌為台灣知名的翻譯家,翻譯過多本重量級財經著作,如葛林斯潘的回憶錄《我們的新世界》、暢銷書《黑天鵝效應》、《師父》、《馬丁沃夫教你看懂全球金融》、《大債時代》等。曾任台証期貨總經理、期貨商公會理事。自2004年即財務獨立從事價值投資。2011年出版第一本著作《我的職業是股東》,廣受好評。

這幾年,不論在美國或台灣,生技製藥股都是火紅的投資焦點。從正面看,其產業前景無限亮麗,可能是未來經濟成長的主要動能之一。因為人類對醫療的需求無上限,而生物科技又不斷有突破性發展,例如癌症治療新法。投資生技製藥股,一則符合時代潮流,一則有救人的功德,如果還能享有豐厚的報酬,豈不是一舉數得?

但從反面看,生技製藥業涉及艱深難懂的醫藥專業知識、醫藥管理法規、漫長而又耗資甚巨的研發過程,再加上股價暴漲暴跌捉摸不定,大多數時候甚至無法評估價值,投資人一個不留意,就血本無歸。審慎的投資人為此甚為掙扎,大多裹足不前。

其實,這是一個結構非常特殊的產業,具有鮮明的經濟特色,值得深入研究。筆者不具生化醫藥專業,純粹從產業角度投資美國生藥類股十多年,在此野人獻曝,提供一些粗淺的看法,希望對保守的投資朋友有些許參考價值。

首先,我們必須對新藥開發過程有一個基本了解:一項新藥從研發開始到成功上市,除了動物試驗之外,還要經過三期的人體試驗,整個過程動不動就是十年以上,費用少則二、三億美元,多則十幾億美元。而在新藥上市之前,這筆投資是沒有任何收益的。其次,能夠通過三期人體試驗的機率,大約只有10%。

所以,對專注於新藥開發的小型生技公司而言,每通過一期人體試驗就是一大利多,股價就會狂飆一次,當三期完全通過,股價往往漲數倍甚至於十倍以上。相反的,若是人體試驗的結果未達標,小型生技公司的股價就應聲重挫,很多就直接變成雞蛋水餃股了。

部分具有醫藥專業而且喜愛風險的投資人,對他們來說,這正是一展身手的好機會。他們會去整理美國FDA藥物審查日程表,並根據自己的研究分析,在審查結果公布前幾天買入或賣出標的股票。等結果公布後,市場價格會大幅反應新資訊,便立即獲利了結。如果猜錯了,就大賠一筆。高風險高報酬,非常刺激。

顯然,對於非醫藥專業的保守投資人來說,這種方法幾乎等於賭博,避之唯恐不及。但千萬別因為審慎投資人參與不多,就以為醫藥產業的遊戲如此而已。精采的遊戲才正要開始呢。

小型生技公司多半是由原本在研究機構任職的專業人士,向志同道合的人募得一筆資金,從事新藥研發事業。他們儘管有理想有抱負,但至少二、三億美元的開發費用和偏高的失敗率,加上長達十年的開發期間幾乎沒有任何收入和成績,會讓他們在過程中面臨極大的煎熬。創業者除了要面對投資伙伴的質疑和壓力,自己還不時要陷入天人交戰當中:到底要不要堅持下去?還是稍微有點成果時,立刻見好就收?

另一方面,國際級的大藥廠,每一家的市值幾乎都在千億美元以上,經營歷史更是動輒百年,他們有資金、有專業、有人才、有通路、有策略、還有人脈。對於有潛力、有價值的生技新公司,這些大藥廠很樂意用優厚的條件去承接。對他們來說,花個幾十億美元買一家有潛力的公司是值得的。如果小生技公司不願意一下子完全放手,大藥廠通常也會很有耐心地從策略聯盟、部分入股、技術合作等慢慢進行。

久而久之,全球醫藥產業似乎就形成一個壟斷或寡占的局面。一方面,許多小公司在新藥開發過程中,就(樂於)被大廠所接收,所以他們所開發的新藥自然就受到大藥廠的控制了;另一方面,醫院似乎也比較樂於採用大廠的藥。總之,大藥廠已經實質上擺脫銷售終端的價格競爭,並享受優於合理的利潤。

代價是藥品價格越來越貴,尤其是能夠醫治重要疾病的好藥。根據2013年美國一位醫師的文章,在美國一個癌症病人一年通常要花10萬美元以上在化療藥,而且每年以10%的速度上漲。同一篇文章更指出,這麼昂貴的藥價,並非完全如藥廠所說的反應高昂的研發成本,而是被藥廠賺走過多的利潤。

我們只要把幾家大藥廠的股價資料拿出來看,就可以得到印證:最近五年的股價幾乎都漲了一倍左右,再加上每一季的股息分配,的確是很不錯。如果藥廠不賺錢,藥價只是被動反應成本,股價再怎麼說都不可能有如此表現。寫到這裡,保守投資人在生技醫藥股的投資,就應該有一個明確方向了。這又是一個占據壟斷地位以獲取穩定利益的例子。

另一個說法是,大廠的利益其實是源自研發失敗公司所承擔的損失。理由如下:那些研發失敗的公司,有的成了雞蛋水餃股、有的直接關門大吉,投資人血本無歸。這些失敗者多如過江之鯽,整體的損失難以估計。但他們有一個貢獻:讓市場知道這條路試過了,不成功,請以後的人避開或是改變方法。因此,這些損失或許可以視為全世界在開發新藥時所必須付出的代價。現在,這個代價由失敗的小公司承擔了,剩下的成功果實則留給大廠去定價、去分配。

總之,這個產業有大鯨魚也有小蝦米,小蝦米們前仆後繼地承受失敗的痛苦,大鯨魚則好整以暇,優雅地處理成功果食。

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