專家論點之二:2016年中國經濟面臨多重劫難

2016年1月1日開始實施的「熔斷機制」令中國股市雪上加霜。圖為1月7日上海一處螢幕顯示中國股市大幅下降到停止點。1月7日夜間中國證監會隨即宣布次日開始暫停實施「熔斷機制」。
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第164期
何清漣
“中國實體經濟與虛擬經濟(金融)全面陷入危機,不但中國經濟將進入長期衰退,還將影響全世界,包括台灣經濟。”

2016年,中國經濟劫難重重,將進入長期衰退的L形狀態,而且底部那一橫還將下滑。股市開門黑,四天內蒸發市值高達1兆多美元,只能算是中國經濟的凶兆之一。因為除了股市之外,還有房市與匯市危機這兩大待爆發劫難。只是這三大劫難的緊急程度不一樣,北京應付之時如果區分輕重緩急,還不至於像一些人預測的那樣引發政治危機。

 

小辭典:何謂「熔斷機制」

熔斷機制(Circuit Breaker),也叫自動停盤機制,是指當股價指數波動幅度(漲跌皆有)觸及所規定的點數時,交易隨之停止一段時間,或交易可以繼續進行,但價幅不能超過規定點數之外的一種交易制度。由於這種情況與保險絲在過量電流通過時會熔斷而使得電器受到保護相似,故稱之為熔斷機制。


2015年12月4日,中國上交所、深交所、中金所發布指數熔斷相關規定,熔斷基準指數為滬深300指數,當指數觸發5%(主要指比前一交易日結算價跌幅達5%)的熔斷後,證券將暫停交易15分鐘;但如果尾盤階段(下午2點45分至3點)觸發5%或全天任何時間觸發7%,將暫停交易至收市。但此熔斷機制於2016年1月1日起正式實施,2016年1月8日即暫停。

 

股市危機:影響的是信心

2016年股市承接2015年之勢,開局就非常慘淡。2015年政府強力托市救市,但政府權力之後並未拗贏市場之手,股市上演了千股漲停、千股跌停、千股漲停再跌停,還有一段時期三分之二的股票停止交易等各種「中國特色」的股市戲碼。據說6月股災導致市值蒸發20多兆,60萬中產階級被消滅、近3萬個500萬以上帳戶消失。

在如此「戰績」之下,中國股民前仆後繼,不怕犧牲,勇敢投入2016年股市,自1月4日開盤以後的六個交易日內,A股三天上演千股跌停,其間證監會四天內四次啟動「熔斷機制」,反而導致市場信心動搖。據報導,四個交易日滬深股市總市值縮水了7.41兆元,約占全球股市市值損失2.23兆美元的一半,股民人均虧損約11萬元。全球驚呼,中國經濟衰退將成為影響世界經濟的一隻「黑天鵝」。

1月中旬,中國A股繼續大跌,隨著政府干預減弱,股市開始回歸其真實狀態,以後的風險主要集中在三點:股權質押、融資風險和大股東減持。

但我的看法是:中國股市畢竟不是國際性股市,在A股市場上的外國資本並不多,其資金流向與中國實體經濟關係不大,參與者主要是認為能在股市潮漲潮跌中獲利的操縱者,以及手中有些餘錢玩股票的跟風者。只要政府不再愚蠢地讓銀行借錢給股民炒股,繼續玩股權質押、為股民融資這類把戲,最壞的預期就是政府任自由漲跌,回歸真實價值,再消失若干萬個中產階級,對中國經濟不會造成全局性影響,對世界經濟的影響主要是信心層面。
 


中國房市泡沫問題十分嚴重,目前全國城鎮尚有待售住宅4.3億平方公尺,連北京都要花20年才能消化。Getty Images

 

房地產泡沫依靠政府硬撐

2014年12月的中央經濟工作會議,主要決議之一就是救房市。

中央政府要救房地產,一是為了救地方政府的錢袋,2014年房地產業即便形勢嚴峻,全國賣地收入仍然高達4.29兆元;2015年賣地收入雖然下降,比如北京、上海、廣州、深圳、西安、天津等十大典型城市去年賣地收入降5.7%,但地價卻創新高,各地屢現「地王」,賣地收入仍然是地方政府的主要財政收入。

二是為了救銀行。目前全國城鎮尚有待售住宅4.3億平米(平方公尺)、在建住宅44.4億平米,合計48.7億平米。大量滯銷房屋與遍布全國的鬼城,都是銀行貸款在墊著。北京為了盤活這些需要今後20年才能消化完的住房,使盡了渾身解數,包括沒想到12月14日召開的中央政治局會議作出決定,將消化天量房地產庫存的劃時代重任落實到數億農民工頭上,期望發動新一輪「農村包圍城市」,將中國經濟拉拔出L型低谷。

房地產泡沫破裂影響有多大?首當其衝還是銀行將形成巨額壞帳;其次是地方政府的賣地收入將大大減少;第三是中國人的家庭財富帳面資產嚴重縮水,因為中國人的家庭財富當中房地產權重過高,比如百萬元家庭資產,大概有80~90%是房產估值,現金不多。

不過,房地產泡沫就算真破裂,影響也不是全局性的。此時此刻,中國金融堤壩的最薄弱之處是外匯市場。


 
為了不讓央行陷入破產境地,中國政府正在出台各種措施限售美元,全力捍衛匯市安全。Getty Images

 

中國的匯市風險

中國的外匯儲備在最高峰值時,占全球外匯儲備的三分之一左右,但現階段,人民幣貶值壓力加大,中國外匯儲備正在急遽減少。以下數字人盡皆知:外匯總儲備從2014年最高3.99兆美元下降到目前的3.33兆美元,2015年12月中國外匯儲備下降1,080億美元,創出單月減少最高值,外匯市場的觀察者認為,目前離岸人民幣已經比起高點下跌了10%有餘,今年內回到人民幣兌美元7比1完全可能。

但中國政府有苦難言的是:名義上還剩下的3.3兆外匯儲備,因為購買美國債1.25兆,加上美財政部特別說明的「中國通過第三方持有的國債」,推測應該有1.5兆花在購買美國國債上;2015年中國海外投資總額超過1兆;再加上對外援助項目,這3.3兆外匯儲備所剩無多。

人民幣匯率問題,在去年以前一直陷於對內貶值與對外升值這雙重矛盾夾擊之中。對內貶值的原因很簡單,中國政府從2009年開始,成了世界最大的印鈔機,因此匯率貶值就是人民幣回歸真實價值的過程,中國政府出於金融安全的考慮,必須慢慢到位。匯率下跌帶來的出口利好是長期因素,短期內見效不大。但是匯率下跌帶來資本外逃壓力則是即刻顯現的近期因素。為了不讓央行陷入破產境地,中國政府正在出台各種措施限售美元,全力捍衛匯市安全。

國際金融業的評論批評中國政府干預匯市會引起國際貨幣基金(IMF)的不滿。這點是其錯誤估計。因為在加入IMF的儲備貨幣籃子(SDR;特別提款權)前後,中國央行正副行長都明確表示政府會繼續干預匯率。周小川稱中國金融市場將面臨封閉時期沒有的風險,比如境外勢力的「金融攻擊」之類,對這種金融攻擊要有底線思維,即政府干預。12月1日央行副行長易綱在內部會議上的表態更簡單明瞭,政府只是將人民幣匯率的「清潔浮動」(clean floating)作為長遠目標,其言下之意是,現階段還得「骯髒浮動」(dirty floating),即政府管理下的浮動。

 

中國經濟衰退將對世界造成影響

對於人民幣貶值,中國公眾當中的大多數不太關注,因為他們不是國外商品的消費者,也不到國外旅遊,感覺不到匯率變動對自身生活的影響。匯率貶值對中國的真正威脅是資本外流,這不僅影響中國國內股市、房市上資本品的價格,讓政府力挺股市、房市的政策目標難以達成,還意味著實體經濟層面的去槓桿壓力(資金外流導致投資減少)。對於國際社會,則意味著全球美元資產重新配置。

人民幣貶值,已經讓全球貨幣進入了競相貶值的通道。澳幣、紐西蘭幣、日圓、歐元都走在貶值的通道上。墨西哥曾經歷過1994年金融危機,其央行專家又在1997年亞洲金融危機之後接受中國央行邀請到中國傳經送寶,因此自覺對中國多了一份感情與責任,1月9日,墨西哥財長警告稱,中國股市動盪以及人民幣兌美元匯率降至四年新低,可能會引發「悖理」的貨幣戰爭。

2008年美國金融危機發生,其問題主要發生在房屋次貸這一金融衍生品上,實體經濟健康完好。但中國面臨的情況遠比美國當年嚴重,幾十個行業面臨巨大的產能過剩,幾年以來,企業破產潮一輪接一輪,除造成三億失業者之外,還造成銀行巨額壞帳。法國里昂證券(CLSA)估算中國銀行業的壞帳率可能高達8.1%,是官方數字1.5%的6倍之多。這意味著中國銀行業有7.5兆元人民幣的資本缺口,超過中國GDP的十分之一。

上述分析表示,中國實體經濟與虛擬經濟(金融)全面陷入危機,不但中國經濟將進入長期衰退,還將影響全世界,包括台灣經濟。中國經濟全面衰退的結果是:中國社會底層將承受失業之痛;中產在可能失業的情況下還會面臨資產縮水;不少民營企業陷入破產境地。也就是說,中國社會各階層都將承受經濟衰退之痛,只是承受的壓力來自不同方向,痛苦指數有高有低。

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