政客和被欺瞞的人民都愛泡沫

房屋的泡沫中,蓋了很多沒有人住的空屋。這是社會資源的實質損失。
房屋的泡沫中,蓋了很多沒有人住的空屋。這是社會資源的實質損失。
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第5期
陳博志(台大經濟系教授)

從以往泡沫經濟的經驗,泡沫經濟常起源於人們對未來價格過度樂觀的預期。但除了人民理性或不理性的預期之外,泡沫經濟能經常出現,有時並維持甚長時間,卻常是執政者在精打細算之下,不阻止甚至特意的結果。

表面光鮮 短暫歡樂

執政者助長泡沫經濟的原因,是泡沫經濟可使經濟呈現繁榮,因而執政者可獲得聲望與選票。但泡沫經濟破滅時,經濟卻常會陷入不景氣,而使執政者辛苦應付還要受到指責。因此當泡沫發生後,執政者為免怕泡沫破了被指責或落選,就可能設法延緩泡沫的破滅。我在前幾篇專欄中已說明,泡沫經濟必須靠價格不斷上漲的預期,或者還有更笨的人要用更高價來買的預期才能維持,因此要泡沫不破,就必須讓它繼續膨脹。

要讓泡沫繼續膨脹,執政者最常用的辦法便是用寬鬆的貨幣政策,在市場上注入更多資金,讓更多人有更多錢投入泡沫經濟。這樣就使股票和不動產這種在供給有限的資產,在更多資金來買的情況下,可以繼續上漲,並使泡沫不破。然而這種政策卻使價格變得愈不合理,它所造成的傷害當然也愈大。而用來支撐泡沫的寬鬆貨幣政策,又會在泡沫破滅時留下一大筆負債,以及鉅額呆帳的危機。

在泡沫興起的初期,人們可拿手中本來不用的閒錢投入。但是股價上漲使市場上的股票總值增加,因此要讓股價再漲就要有更多錢來買股票。於是當大家手中的閒錢都已投入股市之後,若無法再有其他資金來源,股價就難以再漲上去,泡沫經濟也就會停止然後崩潰。泡沫崩潰之後若一切回到原點,有人賺到有人損失慘重,但把所有的人加起來,這好像一場賭局,是場零和遊戲。

泡沫必破 傷害慘重

不過除了賭局本身的輸贏相抵之外,賭局或泡沫過程仍會帶來其他傷害。在房屋的泡沫中,我們蓋了很多沒有人住的空屋;在養鳥的泡沫中,我們養了一大批完全沒用的鳥,最後還害死牠們;在股市泡沫中,我們有一些企業亂投資以印股票換鈔票,最後蓋出一堆不能賺錢甚至不能生產的工廠。這都是社會資源的實質損失。

而從時間過程來看,在泡沫興盛時,大多數人不只賺到錢,表面上的財富都因股價、房價上漲而增加,因此大家的消費支出也增加,帶來經濟繁榮。但其中也必有大量的過度奢侈和浪費,甚至敗壞社會風氣的地方。而在泡沫破滅之後,大家多損失慘重,財富縮水,消費減少而造成不景氣,使一些泡沫中設立的消費產業變成浪費,使一些人失業,這也都是社會的淨損失。

泡沫經濟拖延的時間愈久,房價股價漲得愈不合理,上述兩類損失就愈大。因此執政者讓泡沫經濟支持更久雖對他的選舉有利,卻會對社會造成更大的傷害。而執政者用寬鬆貨幣政策來延長泡沫時,大批被用到投機活動的放款在泡沫破滅時會變成呆帳,而要由政府或一般人們幫他還債,也就是變成其他人額外的損失。同時金融機構本身當然也要承擔很大的損失,因而可能發生金融機構擠兌或倒閉等金融危機。即使問題較小的金融機構,也因呆帳太多而不敢或無法再做放款,而形成社會資金緊縮現象。這些都會使社會的消費等需求減少更多,並對社會造成更大的傷害。

吹泡者賞 善後者罰

台灣在1980年代後期出現泡沫經濟之後,政府在1987年開始採取異常寬鬆的貨幣政策。正常時期金融機構每年對民間新增的放款和投資,大約國內生產毛額(GDP)的10%,但由1987年開始每年新增加的融資就遠超過這個正常比例。在1992年新增融資占GDP的比例更高達37%,幾乎是正常水準的四倍。由於 GDP中有不少是政府稅收和資本折舊等項目,人民真正可支配所得只有大約GDP的七成。因此那年的情況是,全體國民平均每賺到70元就另外借37元來買股票、房地產或消費。泡沫經濟當然繼續膨脹,而消費和景氣也很繁榮。

總計金融機構對民間放款和投資餘額,由1986年的1兆7,308億,增加到11兆891億,比正常情況至少多增加5兆元。這增加的資金及股價與不動產價格的上漲,使民間消費及房屋建築大增。民間消費占GDP的比例由1987年的47%增加到1996年的59%和2000年的62%。房屋投資的比例也大幅上升。這種泡沫和鉅額放款使支出大增的情況,當然使景氣繁榮,若扣除消費和房屋這兩項因素的異常增加,那段時間的經濟成長率將比近年還低。

而在泡沫經濟破滅之後,不只偏高的股價房價下跌,使財富縮小而消費等支出成長率下降,房屋建築和相關產業也因餘屋太多而大量減少投資生產,泡沫時期亂發股票騙錢或者拿公司資金去投機的企業也一一出問題。金融機構更因呆帳大增而停止放款,泡沫期間比正常時期多放款5兆以上,而1998到2004之間卻放款停頓而比正常情況少做約4兆的放款,另外很多人還要償還以前多借貸款,政府和全民還須出錢彌補不還錢的人所造成的呆帳。這些因素都使人民支出和經濟成長率下降。

如果,將當年因為泡沫時期的高經濟成長率看成是政績,而把其後承擔泡沫破滅善後工作執政者說成是搞垮經濟,這樣是不合理的。拿日本的經濟來對照可以得到一個較公平的比較。日本1980年代初期經濟成長率已降到3%左右,但泡沫經濟將1980年代後期經濟成長率一度拉到5%以上,泡沫破滅後,經濟不景氣十年,1992至1999年的平均成長率僅0.28%。換言之,日本泡沫破滅後比泡沫時的成長率降低約四個百分點。而我國泡沫比日本嚴重,近年經濟卻是比泡沫時期降低不到兩個百分點。所以比照日本經驗扣除泡沫經濟的影響之後,近八年人民和政府的努力與經濟表現,其實比1990年代泡沫時期還好。但如果人民和政客不注意泡沫經濟的影響與傷害,而只看表面上的景氣和成長率,去論功過、評能力,將來的政客恐怕會繼續製造泡沫,而且要儘量鼓吹泡沫,以免它們在自己任內破滅。只是,這樣將使國家經濟難有安定和公平之發展。

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